视觉中国(000681)：数字收藏品业务国内外持续推进 自有版权资产有望价值重估

  类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：杨艾莉 日期：2022-02-18

  Corbis 图片首次上线公司国内数字收藏品平台，自有版权获全额收入。2 月14 日海外历史图片库Corbis 中的作品《火车站的情侣》

  首次上线公司国内的数字收藏品平台“元视觉”，该作品摄于二战期间底特律中央火车站。Corbis 图片库是公司完全自有版权，出售的收益无需向第三方分成，公司将获取全额销售收入。

  基于自有版权，尝试更多创新的机制。相较当前数字收藏品普遍以线上图片形式为主，此次《火车站的情侣》用户可选择将其转化为黑白钢印原作，以实物形式收藏，也能够得到动态图形式的数字收藏品，机制更加多样。这也得益于Corbis 图片是公司完全自有版权，在机制的开发设计方面有更大自主权。

  海外数字收藏品市场并非寡头垄断，主要是依靠内容和平台机制取胜，这样的竞争格局有助于公司打开海外市场：内容端，公司自有版权历史图库Corbis 以数字收藏品形式销售，版权资产价值将获得重估；流量/渠道端，摄影师社区500px 可提供首批购买的种子用户，二次创作/二次交易等机制也将助推交易额增长。

  一、内容端：数字收藏品交易买卖平台，助推自有版权价值重估2016 年，公司以5.25 亿元人民币收购Corbis。Corbis 曾经由比尔盖茨拥有，视觉中国对4000 多万张Corbis 的图片版权资产进行收购。其中包含了大量19-20 世纪，在西方社会很具有影响力，具有有历史、文化与符号价值的图片，包括《长崎蘑菇云》

  《爱因斯坦吐舌头》等。这些图片不仅数量众多，且影响力大，受美国主流媒体认可：17 年《时代周刊》公布自摄影诞生以来最具影响力的100 张照片，据我们不完全统计，其中至少有超过1/4来自Corbis 图库，该评选的标准是图片的传播与影响力，是由全球专业策展人和历史学家等共同选出，也从侧面说明Corbis 图片具有很强的社会影响力。

  通过收购，这4000 万张图片成为公司自有版权资产。2022 年3月，公司即将上线海外数字收藏品平台，这4000 万张在西方社会高影响力的图片，也将成为新平台重要的竞争优势。

  1) 差异化的自有版权资源：虽然当前海外数字收藏品市场，已经诞生了OpenSea 这样的巨头(2021 年该平台总交易额达到146 亿美元)。通过研究之后发现，海外市场非常看重数字收藏品的艺术价值和稀缺性，如限量1 万枚的艺术品头像藏品CryptoPunks 成为头部爆款。此外，目前海外市场主流的数字收藏品，主要是以卡通头像、3D 玩偶以及潮流图片为主。视觉中国4000 万张独家版权，以历史经典老照片为主，这一些内容首次进入海外数字收藏品的交易市场，在稀缺性之外，也同时具备很强的内容差异化。

  2) 自有版权图片价值重估空间大：按照数字收藏品交易买卖平台的规则，交易买卖平台通常收取创作者特殊的比例的交易佣金。从海外来看，这个交易佣金的比例从3%-30%不等。对于视觉中国而言，4000 万张自有版权资产，不需要再进行创作者分成，其绝大部分收入均归属于公司所有。

  在2016 年对4000 万张图片进行收购时，评估机构将图片按知名度、稀缺度与史料价值等划分为经典/重要/档案/普通四个级别。其中经典级知名度与稀缺度最高，共计628 张，包括《爱因斯坦吐舌头》《莱特兄弟试飞飞机》《电话发明人贝尔首次试音电线 年迈克尔杰克逊演唱会》等；档案级共计44.25 万张，包括《扣篮的迈尔乔丹》等；普通级4000 万余张，目前仍未完全整理。

  在收购评估报告中，对经典/重要/档案普通级图片的评估价格分别仅为4.8 万元/2300 元/480 元/0.16 元。

  目前，海外数字收藏品交易买卖平台Foundation 主要交易具有较高艺术价值的数字收藏品。我们对Foundation 平台上的交易价格进行抽样分析，一样能分为四个价格档次：最高档(对应4000 万张中的经典级)/中高档(对应重要级)/中低档(对应档案级)/最低档(对应普通级)，均价分别为4.1-4.8 万/2.4-3.4 万/1.2-1.5 万/0.2-1.2 万。能够正常的看到，Foundation 上的中高档/中低档/最低档的价格，远高于Corbis 重要级/档案级/普通级的评估单价。尤其是Corbis 的4000 多万张普通级照片目前未经过编辑挖掘，未来有望通过精细化的筛选、运营和宣传，实现价值的不断增长。

  因此我们大家都认为，随着视觉中国海外数字收藏品平台的正式上线和运营推进，公司现在存在的4000 万张自有版权资产，转化为数字收藏品进行销售，其商业经济价值和为公司带来的潜在收入空间，都相较于2016 年5.25 亿的收购价格，有明显的提升。

  二、平台/社区端：摄影社区500px 提供交易买卖平台2018 年公司全资收购海外摄影师社区500px。500px 成立于2009 年的加拿大，是全球知名摄影社区，目前覆盖195 个国家/地区，超过1700 万会员，签约摄影师超40 万，截至1Q21 累计上传图片超2.3 亿张。2022 年3 月，公司的海外数字收藏品平台，也将主要基于500px 平台做搭建。

  目前，海外市场除头部平台OpenSea 累计交易额超过百亿美金外，Foundation/SupeRare 等其他平台均能获得过亿美元交易体量。作为新进入者的视觉中国，除了拥有稀缺的内容资源，摄影师社区500px 在某些特定的程度上能帮助公司实现平台的“冷启动”，以低成本获取用户和流量。

  1)500px 的摄影师会员活跃度高：根据Similarweb，500px 海外官网在4Q21 的跳出率在同类网站中较低，且单人平均使用时长也较高，体现了500px 对用户的较强吸引力。这些摄影师会员用户，本身的正版化意识、对稀缺版权资源的认知更高。我们大家都认为，500px 平台积累的会员用户，将有希望成为公司数字收藏品的首批购买者。

  2)购买者也是创作者：基于500px 的社区属性、数字收藏品平台的交易属性，以及海外活跃的二次交易，随着数字收藏品平台的逐步成熟，一部分顶尖摄影师有望再转化为数字收藏品的创作者，目前我们已在国内平台看到这种趋势：500px 摄影师王竣彦的数字收藏品《Cyberpunk Changing 2022》，此前已经上线公司国内平台“元视觉”

  3)二次交易与二次创作：数字收藏品的二次交易机制能打开藏品的流动性，各方均能获得便利与收益，其中创作者能够再次获得增量的版权费用，购买方/售卖方也在理想价格实现交易，既激励一级市场的创作持续供给，也增加用户购买的意愿。二次创作机制则能为购买者带来更多乐趣，比如B 站前期限量发售的数字收藏品头像“鸽德”支持用户进行二次创作，海外10KTF 平台支持购买者在原有数字收藏品基础上二次加工设计，数字收藏品也将更加个性化。此外二次创作后诞生的新“衍生品”能够继续进行销售，这也帮助数字收藏品的持有人实现更大价值。基于500px 的数字收藏品交易买卖平台，也更好的具备了二次交易和二次创作的条件。首先，海外市场二次交易非常活跃。SuperRare/MakersPlace/AsyncArt/Zora/Foundation 几大平台二次交易与一次交易次数的比值约为30%/25%/22%/8%/3%，除了Foundation 二次交易手续费较高(为10%)导致交易频率偏低，其他平台的二次交易活跃度均较高。其次，二次创作的核心也是创作者社区。通过社区，创作者之间的交流、启发，二次创作的价值才能得到凸显。

  三、海外数字收藏品的竞争格局：OpenSea 交易额创新高，特色平台层出不穷目前来看，海外数字收藏品平台呈现出“一超多强”的局面，其中OpenSea 交易量最大，这是基于OpenSea 开放、不设限制的平台化和交易属性，任何用户都能成为数字收藏品的创作者，这也提升了平台供给端的丰富度。但是OpenSea 并没有完全垄断市场，在它之外，Foundation/SupeRare/MakerPlace/Zora 等新兴平台也加快速度进行发展壮大，艺术类主要平台CryptoPunks/SuperRare/Foundation 累计交易额均超过亿级美元体量。与OpenSea 不同，其他平台更具有鲜明特点，Foundation/SuperRare 主要交易的品类为艺术性较高的藏品。

  从成立时间来看， OpenSea 成立于2017 年， Foundation/SupeRare/MakerPlace/Zora 几家分别成立于2021/2018/2018/2021 年。能够正常的看到，海外数字收藏品市场正呈现出百花齐放的状态，具备独特色的独立平台，虽然成立时间不长，但都获得了快速发展。

  1) 用户来源：自然流量为主。从Similarweb 的统计来看，Foundation、SuperRare、OpenSea 等六个主要平台的流量主要都来自用户立即进入(自然流量)。我们大家都认为这背后与过去几年区块链获得更加多社会公众认可，比特币价格走高，以及海外用户本身的版权意识等，都有密切关系。

  2) 藏品内容：注重稀缺性与艺术创意性。头部作品往往有知名IP 加持，如OpenSea 平台中，有西甲、皇马等头部足球俱乐部IP 的数字卡片平台Sorare 销售额领先；若没有知名IP 的帮助，数字收藏品也可以凭借自身的创意和艺术性获得高的交易额，其中最有代表性的是艺术头像系列CryptoPunk。CryptoPunks 是由算法生成的、像素画风的艺术头像类藏品，每个藏品根据类型(如异形、猿形、僵尸形)、头饰、胡须等不一样的属性，构成不同的稀有度，其中销售额最高的类型包括人像、外星人与僵尸。据Non-Fungible，截至目前CryptoPunks的累计销售额超过20 亿美元。

  3) 平台机制：既有完全开放平台，也有邀请制平台。头部平台OpenSea 在UGC 创作端完全开放，而以Foundation为代表的艺术类数字收藏品以邀请制为主。

  四、投资建议：数字收藏品平台，是公司重要的增量业务。目前，上线 个月的国内元视觉平台总销售额已达到500 万元；海外平台3 月上线可期。公司在数字收藏品平台上具备较强的资源禀赋。4000 万张自有版权图片变现潜力大，将获得价值重估；500px 社交平台又可在前端获取用户和流量，推动交易额提升。

  同时，公司原有图片版权销售业务经过调整后，目前业务恢复速度较快，国内行业龙头地位仍然稳固。不考虑新业务的增量收入，我们预计21-23 年公司实现收入7.2/9.6/11.9 亿，同比增长26.2%/33.5%/23.7%，预计实现归母净利润1.94/2.54/3.19 亿，同比增长36.8%/31.4%/25.4%，当前最新市值对应预计净利润的市盈率分别为61/47/37x，给予推荐。

  类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：黎韬扬 日期：2022-02-18

  近日，公司发布2021 年业绩快报，全年实现营业收入17.33亿元，同比增长68.65%；归母净利润3.04 亿元，同比增长82.59%。

  受益于行业景气提升，订单交付良好，全年实现超预期增长2021 年，公司实现营业收入17.33 亿元，同比增长68.65%；归母净利润3.04 亿元，同比增长82.59%；扣非归母净利润2.86亿元，同比增长91.14%。公司全年业绩超预期增长，主要由于是航空航天和石化行业的景气度不断的提高，公司订单充足、交付顺利，产能扩张有序进行。

  盈利能力稳步提高，加大研发投入，保持行业领头羊盈利能力来看，2021 年前三季度，公司的销售毛利率为29.15%(+0.09pct)，净利率为16.08%(-0.62pct)。期间费用率为10.24%(+0.50pct)，保持稳定。其中，销售费用为0.23 亿元(+53.83%)，费用率为1.91%(-0.12pct)；管理费用为0.43 亿元(+76.19%)，主要是引进人才工资薪金增加以及业务增长导致费用增加；研发费用为0.55 亿元(+88.34%)，费用率为4.65%(+0.62pct)，主要是由于公司加大对航空航天、新能源等产品的研发投入。公司历来格外的重视新产品、新技术、新工艺的研发，通过多年的研发与积累，已掌握了异形截面环件整体精密轧制技术、特种环件轧制技术、超大直径环件轧制技术等多项核心技术，具备较强的产品研制和制造能力，助力公司保持行业领先地位。

  近年公司参与起草并已实施的标准6 项，公司曾获第21届、第22 届中国专利奖优秀奖、中国有色金属协会科学技术进步一等奖，被工信部评为“专精特新小巨人企业”。公司先后承担了科技部国家重点研发计划、工信部工业强基工程、人机一体化智能系统专项、科工局能力建设项目、大飞机材料专项、军品配套科研项目、江苏省科技成果转化、江苏省战略性新兴起的产业项目等科技及产业化项目，科研能力得到业界普遍的认可。

  不断开拓市场，航空航天、核电业务有望逐步发展公司在开拓市场方面，聚焦客户的真实需求。航空方面，上半年公司和罗罗、GE 航空分别签订了11 年和5 年的长协，协议覆盖多种畅销机型，并首次将钛合金风扇机匣的生产转移到中国市场，同时抓住国内航空需求量开始上涨的契机，在高温合金、钛合金产品研究开发上取得突破；航天方面，公司积极做出响应国家政策，围绕导弹、运载火箭、航天飞行器等重大装备需求，不断开展新一代轻合金材料尤其是铝锂合金、镁合金锻件开发并取得了突破，进一步拓展了航天市场；核电市场方面，在积极开展民用核安全许可证取证的同时也加强与钢院、原子能院的合作研究，目前公司民用核安全许可证已处于公示阶段，未来，公司将加大力度投入民核产品的研发，另外，公司上半年还重点开发光伏、水电等清洁能源领域，突破技术壁垒，抢占市场份额。

  募投项目进一步提升公司装备能力，巩固公司在行业的领头羊锻造装备和锻造工艺必然的联系到产品的质量、性能及成品率等重要指标。公司通过持续不断的技改投入，目前已拥有7000T 锻压机、3600T 油压机、3150T 快锻机等多台压力机，0.6m-10m 多台精密数控辗环机，并拥有加热炉、热处理炉、金属切削设备、理化检测设备等400 余台，可加工从普通碳钢、不锈钢、合金钢到高温合金、钛合金、铝合金、镁合金等多种材质，环件产品可覆盖外径200~10000mm，高度30~1600mm 的所有规格尺寸。尤其随着本次募投项目建设中德国西马克10M 辗环机的投产，将逐步提升公司的装备能力，达到国内领先水平。在生产的基本工艺方面，公司经过多年的研发积累，熟练掌握了包括设计、锻造、机加工、热处理、检测工艺等在内的全工艺流程，尤其是在最核心的锻造和热处理工艺中，通过中间坯设计、余量控制、精确轧制、材料整形、计算机模拟与数控加热等多种工艺技术，可实现对锻件各项参数的精确控制。

  盈利预测与投资建议：航空航天业务增长显著，看好中长期业绩增长，维持买入评级公司是国家级高新技术企业，是国内少数几家可为航空发动机、航天运载火箭及导弹、卫星、燃气轮机等高端装备提供配套特种合金精密环形锻件产品的非公有制企业之一，同时公司已进入中国航发、航天科技等国内航空航天领域大集团的供应链体系，看好公司持续提升业务规模。预计公司2021 年至2023 年的归母净利润分别为3.04 亿元、4.20 亿元、5.49 亿元，同比增长分别为82.59%、38.16%、30.71%，相应2021 年至2023 年EPS分别为2.82、3.89、5.08 元，对应当前股价PE 分别为45、33、25 倍，维持“买入”评级。

  类别：公司 机构：华安证券股份有限公司 研究员：王洪岩 日期：2022-02-18

  公司Q4 表观业绩没有到达预期，归母净利润预计为3.65 亿元，环比降77%。

  不及预期之处主要在于：1)子公司破产清算+罚款带来的7.83 亿元损益；2)销量下滑及累库影响业绩约为6.37 亿元。在22Q1 钾肥和锂盐高价态势下，库存为Q1 的业绩提供了充分的保障，叠加22 年蓝科锂业碳酸锂扩产，行业的beta 和盐湖自身的alpha 将推动公司业绩更上一层楼。

  资源为王，钾盐供需偏紧支撑价格上行。加拿大、白俄罗斯、俄罗斯三国钾资源丰富，合计占比超60%；我国钾矿相对匮乏，以液体钾资源为主。资源的高度集中导致钾肥供给处于垄断竞争状态，供需区域性错配，中国进口依赖度较高。钾肥产能增量释放缓慢，供应偏紧；农产品周期带动钾肥周期，大合同价格持续上涨，钾肥迎量价齐升。

  技术+资源双重保障，助力钾肥龙头扬帆起航。盐湖股份坐拥察尔汗优质资源，是我国盐湖开发有突出贡献的公司、国内最主要的钾肥供应商；生产的基本工艺先进，毛利率全国领先。供需紧张抬高单价，钾肥业务量价齐升。

  低成本产能扩张，吸附膜法工艺兑现资源优势。1)资源优势。公司背靠察尔汗盐湖，每年排放的老卤折合氯化锂为 20-30 万吨，察尔汗盐湖合计锂盐产能为4 万吨，其中蓝科锂业占3 万吨，位居全国第一，为发展碳酸锂业务提供了资源保障。2)技术优势。蓝科锂业率先突破了吸附盐湖提锂法，工艺成熟，攻克了从高镁低锂型卤水中提取锂盐的关键技术。3)成本优势。丰富的资源+先进的技术有利于蓝科锂业低成本扩张产能，加上矿区基础设施完善、工艺成熟稳定以及钾肥业务“现金牛”

  受益钾锂高景气，公司凭借察尔汗优质资源+多年深耕积累成熟的低成本工艺，实现钾锂量价齐升。我们预计2021-2023 年，公司分别实现归母净利润40.03 亿元、98.60 亿元、111.66 亿元，对应当前市值的PE分别为45X、18X、16X。

  钾肥及碳酸锂价格没有到达预期风险；碳酸锂扩产计划没有到达预期风险；生态环境保护等政策风险；公司管理经营效率没有到达预期风险。

  类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵乃迪 日期：2022-02-18

  事件：公司发布2021 年度业绩快报，2021 年度预计实现盈利收入128.69 亿元，同比+8 %；预计实现归母净利润14.72 亿元，同比+9%；预计实现扣非后归母净利润14.84 亿元，同比+8 %。其中，Q4 单季度预计实现盈利收入35.26 亿元，同比+16%，环比+5%；预计实现归母净利润2.21 亿元，同比-13%，环比-49 %。

  销售增长弥补成本上涨，公司21 年业绩稳步提升：公司主要经营产品分为功能性产品与特种产品，21 年功能性产品液体蛋氨酸和特种产品销售分别较20 年增长23%和12%，对公司业绩增长做出了重要贡献。21 年公司主要原材料价格上涨，丙烯21 年均价为7884 元/吨，同比+16%，甲醇21 年均价为2669 元/吨，同比+44%，硫磺21 年均价为1698 元/吨，同比+138%。液体蛋氨酸和特种产品销售增长，以及公司积极主动的产品价格管理、敏捷快速的产品供应和持续的运营效率提升计划，部分抵消了21 年原材料和能源成本大幅上涨带来的不利影响。

  蛋氨酸产能持续扩大，行业领先优势不断增强：公司是全球领先的液体蛋氨酸生产商，蛋氨酸市场份额居全球第二位。公司年产能18 万吨的南京液体蛋氨酸工厂二期项目进展顺利，项目土建工程和超过99%的建造工程已经完成，已进入预调试阶段，预计于2022 年下半年开展试运行。新增产能投放后有望大幅提升公司利润，进一步增强公司在蛋氨酸行业的领先优势。

  特种产品收入实现双位数增长，第二业务支柱加速发展： 21 年公司特种产品业务表现突出，实现营业收入31.6 亿元，同比增长12%。其中，反刍动物产品销售增长15%，全球适口性产品业务销售增长11%，水产业务销售增长13%。为发展第二业务支柱，公司21 年年底启动欧洲特种产品产能扩充及优化项目，不断优化生产布局。公司于2020 年提出的“中国一体化战略”也在稳步推进中。

  中国特种产品产能扩充项目已于21 年12 月进入基础工程设计阶段，预计将在23 年试运行；新建于南京的中国研发创新中心已于22 年年初投入运营；公司与恺勒司合资成立的恺迪苏正稳步推进斐康 创新蛋白产品的首个规模化生产单元项目，目前该项目 87%的建造工程已经完成，预计将于22 年年底启动销售。

  盈利预测、估值与评级：考虑到主要营业产品原材料成本和能源成本大幅上涨带来的不利影响，公司21 年业绩低于预期。我们认为原材料价格和能源成本或将继续维持在高位，对公司22、23 年盈利水平有所影响，因此我们下调22-23 年盈利预测，预计22-23 年公司净利润分别为16.20(下调24%)/17.84(下调23%)亿元，对应EPS 分别为0.60/0.67 元/股。公司作为动物营养与健康行业的全球领军企业，我们持续看好其未来发展，因此维持“买入”评级。

  风险提示：养殖业下游需求变弱；蛋氨酸产能投放进度不达预期；原材料价格波动；特种产品项目进度不及预期；汇率波动。

  类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：王介超 日期：2022-02-18

  联手江钨，再建碳酸锂新项目。2022 年2 月15 日晚间，永兴材料发布公告称，永兴材料全资子公司江西永兴特钢新能源科技有限公司与江西钨业股份有限公司签署《合作意向书》，为充分发挥江西永兴新能源的技术优势和江西钨业的资源优势，拟成立合资公司建设年产2 万吨碳酸锂项目。《合作意向书》仅为双方就合作范围、合作方式等合作内容初步达成的意向性协议，最终的合作内容以双方另行协商一致后签署的正式合作协议为准。

  1、优势互补，强强联合，共建2 万吨/年碳酸锂产能。根据《合作意向书》，永兴新能源与江西钨业拟在宜春市成立合资公司，永兴新能源持股49%，江西钨业持股51%，合资公司规划建设2万吨/年碳酸锂生产线，项目分二期实施，其中第一期建设产能1万吨/年碳酸锂产能。该合作是双方技术与资源的优势互补，项目原料由江西钨业旗下的宜春钽铌矿供应，永兴新能源负责提供锂云母制备电池级碳酸锂技术保障，产出的电池级碳酸锂供应给宁德时代，原料、技术、销售路线、技术优势是核心，产能扩张再下一城。永兴材料是国内云母提锂技术领军者，具有技术、规模、资源、成本四位一体的行业领先优势。永兴材料原自有电池级碳酸锂产能1 万吨/年，2022年一季度和二季度分别投产1 万吨/年产线 万吨/年的产能规模。公司100%自有产能，再加上和宁德时代共建的5 万吨/年产能(30%权益)、和江西钨业共建的2 万吨/年产线%)，永兴材料的合计权益产能已达到5.5 万吨/年，云母提锂龙头地位进一步巩固。

  3、各碳酸锂产能线原料均有保障，是低成本生产的关键。公司自有的3 万吨/年的碳酸锂产能原料基本自给自足，由公司旗下花桥矿业来保障；合作新建的5 万吨和2 万吨生产线原料分别由宁德时代和宜春钽铌矿保障。根据江西钨业披露的矿权报告，截至2014 年底，宜春钽铌矿保有资源储量(低品位矿+工业矿)13855万吨矿石，Li2O 含量50.4 万吨，平均品位0.38%，矿石设计采选规模231 万吨/年，设计产品为钽铌精矿、锂长石、高品位锂云母精矿(Li2O 4.5%)、低品位锂云母精矿(Li2O 3.5%)。

  4、产能投放在即，碳酸锂价格向上突破40 万，业绩更具看点。公司将于今年年中实现3 万吨/年产能运行，预计全年产量2.2 万吨，较2021 年翻倍，2023 年产量有望达到3 万吨以上；若公司与宁德时代、江西钨业共建的产线进展较快，实际产量或更高，进一步打开公司业绩增长空间。截至目前，市场锂依然供应紧张，电池级碳酸锂价格已经达到43 万元/吨，估算2022 年均价在35 万元/吨左右，(2021 年均价12.1 万元/吨)，量价齐增，公司业绩更具弹性。

  盈利预测：预计2022-2023 年，公司电池级碳酸锂产量+100%/+36%至2.2/3.0 万吨；价格方面，预计2022 年全年均价在35 万/吨上下，2023 年锂资源供应逐步放量，预计价格回落至30 万元/吨。公司产能释放节奏与锂景气周期形成共振，因此估算2021-2023 年公司归母净利润9.0/48.3/56.5 亿元，对应EPS 为2.29/12.28/14.34 元，对应当前股价PE 为49.3 /9.2/7.9 倍，维持“买入”评级。

  风险提示：共建项目手续批复时间存着不确定性；下游需求及新项目推进不及预期；新能源政策变化等。

  类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：黎韬扬 日期：2022-02-18

  全年业绩增长较为显著，海绵钛价格上行拖累四季度业绩2021 年，公司预计实现归母净利润约5.50-5.80 亿元，同比增长51.66-59.93% ； 扣非归母净利润约4.90-5.20 亿元， 同比增长53.72-63.13%。公司持续开拓市场，不断改革创新，主营业务产品营销售卖收入同比增长，体现了较强的盈利能力量。

  据测算，2021Q4 公司预计实现归母净利润约0.79-1.09 亿元，同比下降10.16-34.94%；扣非归母净利润约0.52-0.82 亿元，同比下降14.65-45.78%。2021Q4，海绵钛的价格涨幅远高于钛材的价格涨幅，导致钛材生产成本上升较大，我们判断这是导致公司Q4 利润端表现不佳的主要原因。

  公司 30%左右的海绵钛由宝钛华神供应，控股宝钛华神使得公司能够确保海绵钛的稳定供应及保证原料质量。宝钛华神 2020 年海绵钛产量为 8212 吨，市占率为6.68%，与头部厂商仍有较大差距。2021年7 月，宝钛华神1.2 万吨/年海绵钛生产线开始投产并逐渐释放产能，未来将有助于公司减少原材料涨价的负面影响。

  公司是我国最大的以钛及钛合金生产科研基地，主导产品钛材年产量位居世界同类企业前列；公司研发优势强大，曾顺利实施完成多项国家重大科技专项、国家发改委海洋工程研发及产业化项目，4500米潜水器钛合金载人球壳制造技术荣获 2018 年度中国有色金属工业科学技术奖一等奖；公司注册的“宝钛 BAOTI”及图形商标获得中国驰名商标称号，在美国、英国、法国、意大利等 30 多个国家和地区进行了登记注册，“宝钛”牌钛及钛合金加工材在国际市场上已成为“中国钛”的代名词。

  钛行业市场需求缓慢恢复，主营业务板块或将持续增长2021 年，钛行业出口市场需求缓慢恢复，国内钛行业市场整体向好。中低端产品市场受益于化工行业复苏，需求同比明显增长；高端产品市场受益于航空航天等领域升级换代、国产化提升影响，需求旺盛；宏观方面，依托国家“十四五”发展规划和 2035 年远景目标纲要，钛行业受到国家和各级地方政府的支持，未来钛行业在航空、航天、新能源、新材料、生活用钛、深海等产业上仍有较大的市场发展机遇。2021 年上半年，公司实现营业收入 28.40 亿元，其中归属于上市公司股东的净利润 2.78 亿元，钛产品营销售卖量 11,712.06 吨(其中钛材销售量 9,094.62 吨)。

  C919 飞机商业化投产持续推进，带动高端钛合金需求增长C919 飞机是我国首款完全按照国际先进适航标准研制的单通道大型干线客机，具有我国完全的自主知识产权。最大航程超过5500 公里，性能与国际新一代的主流单通道客机相当。宝钛集团是 C919 项目钛材的首选供应商，也是国内合格供应商。未来C919 的商业化量产，将对高端钛合金提出较高需求，公司也将持续受益。

  盈利预测与投资评级：改革创新下产品结构持续优化，首次覆盖，给予“增持”评级随公司产品结构持续优化，募投项目建设的加快推进，预计到2023 年，中高端用钛的市场占用率将会得到提升，进一步巩固公司在国内钛行业的领头羊，为未来五到十年的快速发展奠定基础。预计公司2021 年至2023 年的归母净利润分别为5.71、8.14 和10.29 亿元，同比增长分别为57.38%、42.60%和26.41%，相应21年至23 年EPS 分别为1.19/1.70/2.15 元，对应当前股价PE 分别为42/30/24 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。